A comienzos de febrero de 2022, la tasa de equilibrio de la inflación del índice de precios al consumidor (IPC) a cinco años, dentro de cinco años, en el mercado de bonos de Estados Unidos rondaba el 2% por año -una cifra que corresponde a un pronóstico de inflación de gastos de consumo personal (PCE) de ponderación encadenada del 1,6% por año dentro de 5-10 años-. Como una inflación del 1,6% está materialmente por debajo de la meta del 2% de la Reserva Federal de Estados Unidos, comencé ese mes sintiéndome bastante cómodo de estar en el “Equipo Transitoria” -o al menos en el “Equipo La Fed entendió las cosas” o en el “Equipo Las expectativas de inflación siguen sólidamente ancladas”.
Pero después, a fines de ese mes, el presidente ruso, Vladimir Putin -el aspirante a Gran Príncipe de Moscovia-, ordenó una invasión relámpago de Ucrania. Las cosas no salieron como las había planeado. Los ucranianos repelieron la arremetida inicial y ambas partes se dispusieron a librar una guerra de desgaste más prolongada. Los precios de la energía, de los granos y de los fertilizantes se dispararon. Al mundo le empezó a preocupar que, llegado el invierno, Europa se congelaría y que muchos otros países -desde Egipto hasta Nigeria- pasarían hambre.
Debido a estos temores, la tasa de inflación del IPC a cinco años dentro de cinco años subió del 2% anual a su pico del 2,67% el 21 de abril de 2022, mientras que las expectativas de inflación anual del PCE a 5-10 años alcanzaron el 2,27%. Esa proyección del PCE sugería que los operadores de bonos no habían perdido la confianza en el compromiso de la Fed con su meta de inflación.
Quizá fuera así. Pero como no experimentamos ese gran shock de oferta adverso adicional, ahora prácticamente no importa. La tasa de inflación encadenada al PCE para noviembre fue de apenas 0,16%, menos que el 2% anual si se la multiplica por 12. Sin duda, una golondrina no hace verano y un solo dato no marca tendencia. Aún la caída del 0,62% en junio (7% por año) no es necesariamente rentable. Después de todo, también vimos algunas caídas entre diciembre de 2021 y abril de 2022, y entre agosto de 2021 y diciembre de 2021.
Como he dicho antes, este ciclo comercial pandémico ha sido uno de esos períodos poco frecuentes en los que no he envidiado a los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC). Lo que hagan en los próximos seis meses en verdad no afectará la economía real de demanda, empleo y producción hasta dentro de un año, y no afectará significativamente las noticias de inflación hasta dentro de un año y medio. Sucederán muchas cosas en los próximos 18 meses -algunas de ellas buenas y otras malas.
Más allá de lo que la Fed decida hacer, es casi seguro que se arrepentirá de algunas cosas después. ¿Seguirá excediéndose con las alzas de las tasas de interés? Si fuera así, la economía, dentro de dos años, estará sumida una vez más en una estagnación secular -con tasas de interés en su límite inferior igual a cero y ningún sendero visible hacia un retorno acelerado al pleno empleo-. ¿La economía alcanzará un “aterrizaje suave” a través de una desinflación inmaculada o nuevos shocks de oferta y presiones políticas nos arrojarán a una estanflación y a una recesión dolorosa y prolongada?
Nadie lo sabe. Pero si yo hoy estuviera en el FOMC, tendría dos consideraciones en cuenta. Primero, la Fed no tiene que moverse lentamente. Los últimos seis meses han demostrado que los cambios rápidos de la política monetaria no tienen muchas desventajas. Hasta este mes, la Fed subía las tasas de interés 75 puntos básicos cada vez y hasta esa tasa descomunal no es un límite de velocidad. El FOMC debería aprovechar esta aparente opcionalidad. Cuando la situación es incierta, puede hacer una pausa, sabiendo que puede moverse muy rápido cuando la situación vuelve a ser clara.
Segundo, en retrospectiva, la decisión del ex presidente de la Fed Alan Greenspan en 1996 de fijar la meta de inflación en el 2% anual fue muy desacertada. Es verdad, puede haber algunos beneficios sustanciales en mantener y fortalecer la credibilidad de la Fed haciendo regresar a la economía a la meta anual del 2%, aún si esa meta aumentara en el mediano plazo. ¿Pero es ése realmente el tipo de credibilidad que quiere tener la Fed? ¿Es bueno que los mercados piensen que se insistirá con políticas que ya no se aplican a las nuevas circunstancias, sólo porque uno dijo que lo haría? Una vez más, no envidio a los miembros del FOMC este invierno.
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